不忘科創板建設初心
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導語
註冊製的靈魂是市場化，既有頂層設計🧑🏻🚀，又有精準發力。不忘初心📍，堅定市場化改革道路。
科創板在高起點、快節奏、熱期盼中如期開市🤸🏽，開啟了中國資本市場市場化改革新的偉大征程。開市只是邁出了市場化堅定的一步，市場化前景美好，但道阻且長🏊♂️，不會一蹴而就。市場化改革必將是一場持久戰🚟，有決心更要有定力🎛，將製度建設進行到底。
初心何來？為什麽要改革🏃♂️➡️？
設立科創板並試點註冊製的初心是通過市場化改革辦法提升服務科技創新企業能力、增強市場包容性、強化市場功能🍧。個人認為🤘🏿🖌，可以從境內與境外兩個視角🐴，政治💁🏻、經濟與金融三個層面來理解這項重大改革。
一是政治層面。註冊製是在黨的十八屆三中全會通過的《中共中央關於全面深化改革若幹重大問題的決定》中講“加快完善現代市場體系”時提出來的，目的“使市場在資源配置中起決定性作用和更好發揮政府作用”👈🏻。設立科創板是一項“立行立改🤽♂️、管用見效”的改革，通過增強發行條件🏐、上市條件和信息披露的包容性🤸🏻，支持科創企業能夠順暢進入資本市場。試點註冊製是一項“立足長遠的基礎性製度變革”🫃，通過建立以信息披露為核心的發審製度，把企業價值判斷交給市場。在資本市場本該市場化的領域🧗🏼，以改革行動強有力地回應境外對“中國市場經濟地位”的質疑聲。
二是經濟層面。中國經濟進入高質量發展階段™️，創新驅動發展已經在路上。2020年🧑🏽✈️，我國研發經費支出占GDP比重有望超過2.5%，進入創新型國家行列🅿️👩🏼⚖️。北京、上海、廣東、江蘇👩🎨、浙江等省市已經率先進入創新驅動發展階段🫛，湧現出一批科技創新能力突出的企業🤡，迫切需要得到資本市場支持😬，在技術“跟跑、並跑🧎➡️、領跑”的路徑上不斷實現超越。發展自主創新和產品體系🙇🏽♀️，打破境外對關鍵領域核心技術的封鎖🙅🏽♀️，改變關鍵領域受製於人的局面。
三是金融層面。必須深入推進金融供給側結構性改革🥾，實現“間接融資調結構，直接融資提比重”👨🌾。宏觀上，降低實體經濟的杠桿率，通過補充股本資本化解負債過高誘發的系統性金融風險。微觀上📨，解決企業“融資難、融資貴”問題，提振企業信心，提升資本配置效率🤦🏻，增強中國經濟的活力和韌性🧥。探索一條既借鑒境外最佳實踐經驗🪧，又符合中國實體經濟特點的金融道路🤵🏼。
改什麽➖？怎麽改🔫？
設立科創板並試點註冊製的目標是通過發行、交易、退市、投資者適當性、證券公司資本約束等新製度以及引入中長期資金等配套措施，增量試點、循序漸進，新增資金與試點進展同步匹配，力爭在科創板實現投融資平衡、一二級市場平衡🐷、公司的新老股東利益平衡🧩，並促進現有市場形成良好預期。製度設計上著力解決五大問題🌴：
一是入口問題🚟。發行條件只保留作為公眾公司最基本的四個條件，其他作為信息披露事項，交給市場判斷；上市條件與納斯達克、港交所對標，提升製度競爭力；信息披露強調投資者投資需求導向，突出重大性🩸、投資決策有效性和風險揭示⇾，要求簡明扼要👩🦰、淺白易懂🚋、邏輯清晰🧑🏼💻；審核製度試點註冊製，把企業發行上市由行政把關交給市場🥬，通過問詢式審核提升信息披露質量🚆🛳，方便市場進行價值判斷，並公開審核標準、明確審核程序、嚴明審核紀律🧎🏻，全面增強審核工作透明度和可預期性。
二是出口問題。發揮“增量改革”優勢🧟♀️，實行重大違法強製退市、交易類強製退市、財務類強製退市和規範類強製退市。建立起標準清晰🧑✈️、操作性強、出口順暢的退市製度，提高資源配置效率🤟🏽，發揮好資本市場“篩選器”功能🔨。
三是發展問題👩🏼🚀。改進信息披露監管🍤，賦予發行人信息披露豁免🎰💆🏼♀️、暫緩披露等權力；建立高效🧑🏽🦱、便捷的再融資和並購重組審核製度🧎；放寬股權激勵對象、規模🎥、價格、工具限製👳🏿♂️，提高股權激勵操作便利性🤸🏼；增加非公開股份減持渠道，增強大宗股票轉讓流動性；導向公司聚焦主業謀發展。
四是定價問題。通過投資者適當性管理💇🏻，提升市場專業化、機構化、組織化水平；重構一級市場博弈機製🏌🏽♂️，實行發行定價、節奏、規模市場化；前五日放開漲跌幅🏬、此後實施20%漲跌停製度，以減少交易阻力🧔🏿；增加市價訂單類型🦈🎩，設置申報價格範圍以防範操作風險🪵、平滑交易過程🏋🏼♀️。
五是配套問題🚼。提高資本市場違法違規成本👋🏼，最高人民法院出臺《最高人民法院關於為設立科創板並試點註冊製改革提供司法保障的若幹意見》，以強有力的民事🤸🏼、刑事追責將審核部門從“真與假”“美與醜”的甄別中解放出來；吸引中長期資金進入🚣🏽，保障市場供求平衡；實行保薦機構跟投製度🤾🏻♀️，壓實保薦機構篩選項目、定價、履職責任。按照問題導向與目標導向相結合的原則👓，通過上述一系列製度調整，力圖在科創板這片希望的田野上😽，建立起科技🤍、資本、資本市場相互成就生機勃發的生態，實現“科技資本共生共榮🐩🏊🏼♀️、科創企業做大做強、中介機構盡職盡責🥘、投資機構壯大壯能、監管環境優化進化”👷🏿♂️。
下一步工作如何推進？
個人認為，要按照證監會易會滿主席提出的“四個敬畏、一個合力”的要求，提高站位🏮、更新理念、統一認識、勇於擔當，在六個方面紮實推進工作。
一是關於科創板定位👩🏻🦲👩🏿⚖️。科創板必須把握好科技創新規律、企業發展規律和資本市場規律，根植我國科創企業“技術跟跑的多👨🏿🎨，並跑的少🥑，領跑的鳳毛麟角”的實際。科創板不僅要建設成為“科技創新成功企業的展示板”，更要建設成為“科技創新在路上企業的加速板”。
二是關於科創板審核。科創板是“改革試驗田”，必須發揮好先行先試的作用。審核標準上不能簡單搞接軌🍃🏄🏿♂️，不僅要針對科創企業特點製定差異化的審核標準，而且要對主板🏌🏼、中小板和創業板市場一些不適應的審核標準進行優化調整📚。註冊環節不能搞雙重審核，回到行政把關的老路。
三是關於中介機構履職。中介機構執業質量決定了製度執行質量。新形勢下中介機構迫切需要“轉理念、守底線、講操守、強能力”♦︎。恪守誠信義務，把好項目篩選關、項目質量關、人員操守關👩🏼🍼、價值創造關🎄。通過自我革新，提升組織市場能力。
四是關於信息披露質量。高質量信息披露是註冊製順利推進的基石📜。審核問詢要做到“面要寬、點要準、力要大、答要痛”。發行人和中介機構要做到直面問題，“美要美得自然🦮，醜要醜得真實”。通過問詢式審核問出一個“真”公司👩🏿🏫。
五是關於招股說明書。招股說明書是企業發行上市最基礎🍂、最重要的法律文書。招股說明書要“瘦身”🎬，用簡練的文字把公司講清楚🫱🏽；要突出“投資決策有效性”⇢，觀點明確，邏輯清晰♎️，論據可靠🙍♂️、淺白易懂👨🏻🔬；要突出“風險提示”，重點講清企業能準確表述的、重大的👘、特有的風險因素🎫。
六是關於紅籌企業上市。紅籌企業中有不少科技創新能力突出、擬境外上市的優質企業。讓紅籌企業回家是科創板製度競爭力的體現👨🏼🦳，也是保障中國經濟、金融👨🔬、信息安全的需要。目前主幹道已修通，但涉及優先股處理🌜、股份托管、股份減持🧑🏻🌾🟨、募集資金使用🚴🏽、外匯管理等相關政策還不明確，需要多方協同🪥，讓製度落地，讓企業回歸。
改革中如何堅持市場化？
個人認為，關鍵是理念🤣、認識和方法🔙🥍。註冊製的靈魂是建立市場化發行上市製度。有不少人認為◽️，市場不成熟，市場化條件不具備。類似的保姆式監管思維已經嚴重束縛了改革手腳。事實上，政府與市場並不對立🦹🏻♀️，使市場在資源配置中起決定性作用和更好發揮政府作用兩者相輔相成。市場化不能成為政府不作為的借口，政府不能成為市場化的阻礙。市場化不是空泛的概念，而是以政府一系列市場設計為保障的。
例如，發行定價市場化一直是資本市場老大難問題🌴，本次首批企業定價結果得到市場各方基本認同🥮，探索出“條件不成熟”下通過構造市場化博弈機製實現市場化定價的路子。這給予推進市場化工作很多啟示🤵🏻♂️，方法上◻️：一是確立目標。堅定不移實行發行定價市場化。二是認清形勢。資本市場整體處於賣方市場階段，買方博弈能力不足🕵🏿，買方機構普遍存在“拿籌碼”心態👩👩👧。三是明確重點👨🦰。充分發揮中長期投資者定價能力。四是構建機製。采用保薦機構跟投製度✊🏻，讓保薦機構代表買方和賣方博弈😾；要求保薦機構出具投價報告，發揮券商投研定價能力；調整網上網下申報比例🥤，給予中長期投資者更多配售權，促使其審慎定價；剔除10%高價申報，抑製“搶籌”🧃；要求定價超出網下投資者有效報價平均數🧈、中位數和公募、保險🦹🏿♂️🤷🏼、社保三類投資者有效報價平均數、中位數要發布風險提示👩🏽🏫，延時申購，以增強買方定價話語權👖；隨機抽取10%的六類中長期投資者賬戶獲配股票鎖定6個月🕛，以促使專業機構在定價中不僅要考慮短期博弈價值📴🌍，更要考慮中長期價值，改變過去“上市初期連續漲停𓀕，通過6個月左右調整逐步回歸正常”的市場運行規律🤌🏻🧖🏻♂️；要求戰略投資者獲配股份在開市時可借券賣出，增加賣盤供給，以抑製二級市場炒作。通過以上七個機製設計，基本達成改革目標🧜♂️，增強了道路自信、理論自信😭、製度自信。
設立科創板並試點註冊製是中國資本市場一項偉大工程，是一次系統性改革、增量式改革和試驗田式改革。既有頂層設計🚶➡️，又有精準發力🙇🏿。改革從來不易，面寬點多、復雜難測。唯有不忘改革的初心✮，不忘包容的初心，以永不懈怠的擔當精神勇往直前推進改革🚴🏽♀️，才能不負時代不負卿🤦🏽，在資本市場建設中交出一份歷史答卷！
*本文僅代表作者本人觀點，與所在單位無關🤵🏼♂️。