“小股東”也能有“大主意”
導 語
網絡股東大會是中國公司治理的一項創新☃️，也為其他國家的上市公司提高中小股民在公司治理中的參與度提供了範例。
股東大會是一個上市公司的最高權力機構，理論上公司所有重大決策都應該在股東大會上由全體股東投票表決決定。
但是傳統的股東大會的要求往往是👷🏻：股東必須在規定的時間🪐、在規定的地點參加會議——通常是年初在公司總部的會議室進行股東大會，參與的股民必須親自到現場參與會議和表決。所有的行程、酒店住宿等成本全部由股東自行承擔。
這種會議要求導致了絕大部分股民，尤其是中小股民不參加股東大會🦹🏼♂️。以美國為例，上市公司的中小股民大約有70%不參加股東大會。這種情況在中國尤甚♈️，90%左右的中小股民也從來不參加股東大會。而假設股東大會的參與人數非常少⌨️🙏🏻，這一公司治理的重要機製就會失效。只有大多數中小投資者都積極參與股東大會🌎，股東大會才能有效進行👨🏽🦳，中小股民的話語權也才能體現出來。
別讓股東大會🏹🧑🏼🔧，變成“大股東會”
在傳統的股東大會無法擺脫地域限製的情況下🥫，有沒有一種低成本的有效方式，能夠吸引更多的中小股東來參加股東大會，從而提升公司治理的水平？答案是有，那就是網絡股東大會。
隨著網絡信息技術的發展🐨，很多公司開始推出網絡投票，這樣股民就不需要親自抵達投票現場，而是可以通過網絡遠程參與股東大會，並在大會上對公司的議題進行表決。
在網絡股東大會的發展與應用方面🧝🏿♀️，中國走在世界前列🙍🏼♂️。雖然美國在資本市場的成熟度方面全球領先，但在網絡股東大會的實施方面🅰️，確實不如中國。這是因為美國目前很多州的公司法對網絡投票都並不持友好態度。比如美國大約有三分之二的上市公司都在特拉華州註冊👱🏿，但在很長時間內特拉華州都不允許股東大會進行網絡投票，而是要求必須在實體現場進行投票。截至2018年🔘，喬治亞州🤶🏼、愛達荷州和紐約州等9個州仍然禁止在這些州註冊成立的公司舉辦網絡年度股東大會，並堅持僅允許在實體環境中舉行年度股東大會🧑🏼🔬。與此相反，我國從2005年開始就有企業允許網絡投票，到了2014年的時候，上交所和深交所發布規定🤸🏼♂️，要求所有上市公司必須允許網絡投票。因此，從2014年開始，中國所有的A股上市公司都允許網絡投票，所有的股民都可以通過網絡平臺參與股東大會⚡️，並投出自己重要的一票。
那麽，如果一個公司實行了網絡股東大會🎱🪈，各類股東的參與投票和公司治理的熱情會發生怎樣的變化？
我們的研究發現，網絡股東大會對於大股東的參與度是沒有任何影響的。大股東一般都會參加現場的股東大會，和管理層進行現場的溝通交流。畢竟面對面的交流會更加直接有效。但是對於中小股民而言👼，網絡股東大會可以極大地激發他們參與投票的熱情。如果一個公司不采取網絡股東大會💅🏽，每1萬名中小股民中🙋🏼，大約僅有4個人會參加股東大會。如果這家公司采取了網絡投票的方式🧏🏿♂️😣，每1萬名中小股民中，大概會有20個人參加網絡投票，即相較而言📦，增加了五倍。
進一步來看，網絡股東大會對於以下兩類公司特別重要🏌️：第一類就是那種處於偏遠地區的公司。如果公司在北上廣深這種交通便利的一線城市🙇🏿♀️，是否進行網絡投票對於中小股民參與股東大會的影響不是特別大，因為去現場參會的成本相對較小👘。但是如果公司總部處在偏遠地區🎲，交通不太便利，那麽采取網絡投票後的效用會特別明顯🐮，因為中小股東到現場參會的成本較高💂🏻。
第二類就是股權集中度不高的公司。如果某家公司由一個大股東掌控，比如說一個大股東掌握99%的股份🦹🏽，那麽小股東無論投票與否，都不會改變公司的任何決策。這時，網絡投票對中小股民參與公司治理影響也就很小了。相反，如果這個公司股權不是那麽集中🏥👩🚒，中小股民通過積極參與股東大會🤤，可能會改變最終的投票結果💦，那麽在這種情況下，網絡投票會進一步激發中小股民參與股東大會的熱情。
聚攏“散沙”能否壘起高樓？
既然通過網絡技術手段，我們能夠激發中小股民在股東大會的參與度👩🏻💼。那麽它能否真正有助於提升公司價值呢？
金融學界對這個問題一直有分歧。一方面，支持網絡投票的人認為通過網絡股東大會，小股民可以更好地參與公司決策👧🏼，提高了公司治理水平。因此，網絡股東大會可以提升公司的價值👩🏻🍼。另一方面，反對方認為🕗，這些中小股民一般不太清楚公司的實際運營情況👩👦👦，太多的中小投資人在公司決策中指手畫腳會使得公司的管理層面臨太多的噪音，最終可能會幹擾公司管理層的正常運作，降低公司的價值。
我們可以通過累計超額回報率這個指標來回答這個問題🪮。以公司首次宣布允許股東進行網絡投票的消息當天為原點，計算該公司發布消息前五天至後五天的累計超額回報率可以發現，其均值約為3%😌，折合成人民幣相當於是1000萬元價值的提升。這個數據說明，當一個公司允許網絡投票之後🪿，在股票市場上會得到更好的正面的反饋。
那麽，在允許網絡股東大會後，公司治理水平有何相應變化呢？我們發現在允許網絡股東大會以後，在大會中管理層提出的議案（特別是關聯交易這種很可能損害中小股民利益的議案）被否決的可能性急劇上升🤸🏻♂️。這說明，中小股民確實在通過網絡股東大會來維護自己的權益。同時，在進行網絡股東大會後👮🏽♀️，公司進行財務造假的可能性也會降低🐥，高管薪酬與公司業績的關聯程度會顯著提升。這一系列證據都說明，當中小股民可以以較低的成本參與公司治理，他們參與公司治理的積極性會顯著提高，公司的治理水平會有明顯的好轉。大股東欺壓小股東或者管理層為自己謀私利的可能性會得到遏製🤪。
綜上，降低中小股民參與公司治理的成本對於我國這個以散戶為主體的股票市場有著極其正面的意義🧖🏼。在網上進行股東大會是中國公司治理的一項創新，也為其他國家的上市公司提高中小股民在公司治理中的參與度提供了範例。
*本文根據“Can Online Annual General Meetings Increase Shareholders’ Participation in Corporate Governance?”一文改寫，即將刊載於美國財務管理協會（Financial Management Association）的期刊Financial Management🧑🧒🕋，原作者：高華聲🫵🏽、黃俊、張天舒🙋，經原作者授權👩💻，如需轉載請聯系授權並註明出處。